[국민연금의 선택] 두산 반대 가능성 커져…'합병가액' 주시

(서울=연합인포맥스) 송하린 기자 = 국민연금은 두산그룹이 추진 중인 합병에도 제동을 걸 수 있다는 가능성을 열어두고 있다. SK이노베이션과 SK E&S의 합병을 반대했던 가장 결정적인 이유인 '합병가액'에 있어서 만만찮게 문제가 있다고 보기 때문이다.

하지만 금융당국 등의 압박으로 두산그룹이 합병가액을 수정할 여지가 남아있는 만큼, 향후 이들의 변화를 기다리겠다는 입장이다.

23일 금융투자업계에 따르면 두산에너빌리티와 두산로보틱스는 다음달 25일 두산밥캣을 두산에너빌리티에서 떼어내 두산로보틱스와 합병시키는 안을 결의하기 위한 임시 주주총회를 각자 개최한다.

해당 사안을 살펴보고 있는 국민연금 기금운용본부는 다음달부터 본격적으로 두산 지배구조 개편에 대한 의결권 행사 방향을 결정하기 위한 논의에 나설 것으로 확인됐다. 국민연금은 두산에너빌리티와 두산밥캣 주식을 각각 6.85%와 7.22% 보유하고 있다.

기금운용본부에서 판단하기 곤란한 중대한 사안이라고 판단할 경우 기금운용위원회 수탁자책임전문위원회(수책위)에 안건을 올릴 수도 있다.

또는 수책위원 중 3명 이상이 수책위에서 논의할 필요가 있다고 판단하면 수책위에서 국민연금의 의결권 행사 방향을 심의하게 된다. SK이노베이션과 SK E&S의 합병 건에 대해서도 수책위의 판단으로 '반대'가 결정했다.

두산 사업구조 개편 계획이 성공하기 위해서는 국민연금의 동의가 관건이다.

두산로보틱스와 두산밥캣은 각각 대주주인 두산과 두산에너벨리티의 지분율이 68.2%와 46.08%로 높아 승인될 가능성이 높다고 평가된다. 반면 두산에너빌리티는 대주주인 두산 지분율이 30.39%로 낮은 편이다. 기타 주주가 반대할 경우 그룹 지배구조 개편이 무산될 가능성이 존재한다.

특히 두산에너빌리티는 국민연금만 반대해도 주식매수청구권 한도 6천억원을 넘기게 된다.

국민연금은 두산그룹 지배구조 개편안에 대해서도 '합병비율'을 주시하고 있다.

두산그룹은 두산밥캣 보통주식 1주당 두산로보틱스 보통주식 0.6317462주를 지급하기로 했다. 두 회사 모두 상장법인이므로 기준주가를 산정한 뒤 이를 기초로 교환 비율을 산출했다고 밝혔다.

업계에서는 두산밥캣의 가치를 제대로 반영하지 못한 합병비율이라고 지적한다.

두산로보틱스 주식은 작년 매출 대비 시가총액(PSR)이 100배가 넘는 초고평가 상태다. 주가순자산비율(PBR)은 전일 기준 9.9배다. 반면 두산밥캣은 PBR이 0.59배로 저평가 수준이다.

그런데도 단순히 기준주가를 기준으로 합병비율을 산정한 결과 두산밥캣 주주는 우량성장주인 두산밥캣 주식을 192억원의 영업손실을 낸 두산로보틱스 주식으로 바꿔야 하는 상황이다.

산출된 가액을 기준으로 계열회사 간 주식교환의 경우 100분의 10의 범위에서 할인 또는 할증안 가액을 적용할 수 있지만 그렇지 않았다. 교환가액의 적정성에 대한 외부평가기관의 평가도 받지 않았다.

두산로보틱스와 두산밥캣 합병으로 이득을 보는 건 대주주인 두산이다. 두산그룹 지배구조 개편 과정에서 두산의 두산밥캣 지분은 14%에서 42%로 크게 확대되지만, 두산에너빌리티나티나 두산밥캣 주주는 상대적으로 손해를 보는 구조다.

이에 금융감독원은 두산밥캣과 두산로보틱스 합병에 대한 정정신고를 요청하며 간접적인 압박에 들어간 상황이다.

이복현 금감원장은 지난 8일 "조금이라도 부족함이 있다면 횟수 제한을 두지 않고 지속해 정정 요구를 하겠다"고 경고한 바 있다.

국회에서도 '두산밥캣 방지법'이 발의되는 등 두산그룹의 지배구조 개편에 대한 압박이 상당하다.

국민연금 내부에서는 외부적인 압박으로 인해 두산그룹이 합병비율을 수정할 가능성을 기대하고 있다. 금감원의 여러 차례 정정 요구 과정에서 합병 관련 세부적인 내용이 바뀔 여지가 있는 만큼, 현재 상황에서는 찬반을 논의하긴 어렵다고 보고 있다.

SK에 대한 국민연금의 의결권 행사 결정이 두산을 향한 메시지로 해석되길 바라는 분위기도 일부 포착된다.

국민연금에 정통한 한 관계자는 "SK이노베이션과 SK E&S의 합병에 대한 국민연금의 반대가 두산그룹의 향후 의사결정에 영향을 미칠 수 있다"고 말했다.

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