[카카오 밸류업①] "인적분할때 기업가치 32% 증가?"…사례 따져보니

재상장 90일 후 시총 성과 제각각…분할 효과 입증엔 한계

(서울=연합인포맥스) 윤영숙 기자 = 카카오[035720]가 인적분할을 통한 기업가치 제고 가능성을 강조하며 주주 설득에 나서면서, 분할 이후 기업의 시가총액이 평균 30% 이상 증가했다는 분석을 내놔 주목됐다.

그러나 기업마다 분할 이후 주가 흐름이 엇갈리는 데다 재상장 당일의 시가총액만으로 주주가치 개선 효과를 입증하기는 어렵다는 지적이 나온다.

특히 회사가 직접 선정한 성공 사례의 재상장 이후 성과를 살펴보면 기업별 차이가 뚜렷했다.

◇ 평균 32% 상승한 6개사…90일 후에도 유지됐나

21일 업계에 따르면 카카오는 지난 9월과 전일 열린 소액주주 간담회에서 인적분할이 복합기업 할인 문제를 해소하고 사업별 전문성과 의사결정 효율성을 높여 기업가치를 끌어올릴 수 있다고 강조했다.

김도영 카카오X 대표 내정자는 지주회사 전환 목적을 제외한 국내 인적분할 사례 6곳을 자체 분석한 결과, 분할 이사회 결의 전날과 재상장·변경상장일의 합산 시가총액이 평균 32% 증가했다고 설명했다.

김 내정자는 이를 "통계적으로 증명된 사례"라고 강조했다.

카카오가 제시한 상승률은 삼양홀딩스 84%, 효성 48%, 한화에어로스페이스 36%, 삼성바이오로직스 20%, SK디앤디 4%, GS리테일 2% 등이다.

다만 해당 수치는 분할 결의 이후 재상장일까지의 시가총액 변화를 보여줄 뿐, 분할 이후 기업가치 상승이 지속됐는지는 설명하지 못한다.

실제로 재상장 이후 주가 흐름은 기업별로 차이를 보였다.

삼양홀딩스와 삼양바이오팜의 합산 시가총액은 지난해 11월 24일 재상장 당시 7천121억원에서 90일 후인 올해 2월 23일 1조3천341억원으로 87.3% 증가했다.

삼양바이오팜의 시가총액이 같은 기간 2천246억원에서 7천674억원으로 급증한 영향이 컸다.

반면 삼성바이오로직스와 삼성에피스홀딩스의 합산 시가총액은 같은 기간 93조7천257억원에서 95조7천800억원으로 2.2% 증가하는 데 그쳤다.

두 기업 모두 재상장 이후 기업가치 상승세가 이어졌지만 증가 폭은 크게 달랐다.

재상장 이후 오히려 기업가치가 감소한 사례도 있다.

GS리테일과 GS피앤엘은 2024년 12월 재상장 이후 한 달 만인 지난해 1월 23일 합산 시가총액이 1조6천977억원을 기록했다. 분할에 따른 거래정지 직전 시총 2조4천242억원보다 약 30% 감소한 수준이다.

SK디앤디 역시 재상장 이후 존속회사의 기업가치가 하락한 반면, 신설회사 SK이터닉스는 신재생에너지 사업의 성장성을 인정받으며 주가가 상승하는 등 차별화된 모습을 보였다.

이처럼 인적분할 이후 주가 흐름이 엇갈린다는 점에서 재상장 당일의 합산 시총 증가만으로 중장기 주주가치 개선을 판단하기는 어려웠다.

◇ 기존 연구서도 엇갈린 평가…사업 전문화 효과 단정 어려워

인적분할이 기업가치에 미치는 영향을 분석한 기존 연구에서도 결과는 엇갈린다.

정무권 국민대 교수가 2018년 발표한 '인적분할과 기업가치' 연구에서는 2001년부터 2015년까지 인적분할을 공시한 99개 기업의 주주가치가 재상장 1년 후까지 평균 19.06% 증가한 것으로 나타났다.

연구는 분할 이후 존속회사와 신설회사의 가치를 합산해 분할 이전 기업가치와 비교했다.

특히 지주회사 전환 목적이 아닌 사업전문화 목적의 인적분할에서 주주가치 상승 폭이 상대적으로 컸다. 이는 사업별 전문성 강화와 의사결정 효율화가 기업가치를 높일 수 있다는 카카오의 주장과도 맞닿아 있다.

반면 조용대·김동하 연구진이 2015년 발표한 '이사회의 기업분할 결의가 기업가치에 미치는 영향 분석'에서는 시장에 따라 상반된 결과가 나타났다.

유가증권시장에서 인적분할 결의는 단기적으로 주가에 긍정적인 영향을 미쳤으나 코스닥시장에서는 인적분할 결의일 2일 전부터 10일 후까지 누적평균초과수익률이 통계적으로 유의한 음(-)의 값을 기록했다.

인적분할이 모든 기업에 동일하게 긍정적인 효과를 가져오는 것은 아니라는 의미다.

전문가들은 인적분할 이후 기업가치는 사업의 성장성과 업황, 투자 효율성, 주식시장 상황 등에 따라 달라질 수 있다고 지적했다.

특히 일부 기업의 상승률을 단순 평균한 수치만으로 인적분할에 따른 기업가치 개선 효과가 통계적으로 입증됐다고 판단하기는 어렵다는 지적이다.

카카오는 오는 12월 17일 임시주주총회에서 인적분할 승인을 받을 예정이다.

카카오는 분할 이후 경영진의 성과평가와 보상체계에도 주가와 주주가치를 반영해 책임경영을 강화하겠다는 방침이다.

김 내정자는 지난 20일 소액주주 간담회에서 분할 이후 주주가치가 회복되지 않을 경우 경영진이 어떻게 책임질 것인지에 대한 질문에 "카카오AI와 카카오X의 사업 특성에 맞는 KPI와 보상체계를 마련하고 있다"며 "경영진의 평가와 보상이 주주들의 이해와 일치하도록 주가와 주주가치를 반영하는 구조를 신설 이사회와 협의해 정하겠다"고 답했다.

ysyoon@yna.co.kr