사이클 꺾여도 과거와 다를 '삼전닉스'…"장기계약·HBM이 이익 방어"

iM증권 "삼전 목표가 37만원·SK하이닉스 230만원…내년 하반기 재평가 기대"

(서울=연합인포맥스) 전병훈 기자 = 삼성전자와 SK하이닉스의 최근 주가 하락이 메모리 다운사이클에 따른 이익 감소 우려를 과도하게 반영했다는 평가가 나왔다.

과거와 달리 장기공급계약(LTA)과 고대역폭메모리(HBM)가 사이클 둔화에도 이익을 뒷받침할 수 있다는 이유에서다.

고의영 iM증권 연구원은 4일 두 기업에 대한 보고서에서 삼성전자와 SK하이닉스의 목표주가를 각각 37만원과 230만원으로 제시했다. 2027년 예상 주당순자산(BPS)에 주가순자산비율(PBR) 약 2.3배를 적용한 값이다.

올해 6월 고점 대비 10월 저점까지 삼성전자는 43%, SK하이닉스는 57% 하락해 과거 다운사이클의 평균 낙폭인 41%, 51%를 각각 넘어섰다. 과거 8~13개월에 걸쳐 나타났던 조정도 이번에는 4개월 만에 진행됐다.

고 연구원은 "시장이 2028년 이익 급감을 상정하고 있는 것"이라며 "주가 반등을 위해서는 시장이 상정하고 있는 다운사이클이 우려만큼 깊지 않을 것이라는 믿음이 필요하다"고 말했다.

이에 고 연구원은 2022~2023년 수준의 메모리 불황이 재현될 경우 LTA가 이익을 얼마나 방어할 수 있는지 살펴보는 '스트레스테스트'를 진행했다.

분석 결과 삼성전자는 2027년 4분기 예상 고점 대비 D램 가격이 약 60% 하락해야 고객사가 계약 해지를 검토할 유인이 생기는 것으로 나타났다. SK하이닉스도 고점 대비 약 60%의 가격 하락이 필요한 것으로 추산됐다.

고 연구원은 "다음 공급 부족기의 물량 배정 우선순위 상실 등 정성적 요인까지 감안하면 실제 해지 가능성은 더욱 낮은 것으로 판단한다"고 밝혔다.

기업별로는 삼성전자의 HBM 사업 확대가 이익 변동성을 낮출 것으로 봤다. HBM 매출은 올해 28조원에서 2028년 215조원으로 늘어날 것으로 추정했다.

특히 고객 맞춤형 HBM인 cHBM은 생산에 앞서 물량과 가격을 정하고 현물시장이나 유통 재고가 없어, 수요가 둔화해도 범용 메모리처럼 재고 누적과 가격 급락으로 이어질 가능성이 작다고 설명했다.

고 연구원은 삼성전자 주가가 연말까지 회복하겠지만, 내년 상반기에는 메모리 불황 우려로 박스권에 머물 것으로 봤다.

하반기에는 장기공급계약과 HBM이 이익을 뒷받침한다는 점이 확인되면서 주가가 재평가받을 것으로 예상했다.

SK하이닉스에 대해서는 HBM 사업 가치와 자사주 소각 효과를 주요 상승 동력으로 꼽았다.

HBM 매출은 올해 43조원에서 2028년 183조원으로 증가할 것으로 전망했다. TSMC의 연도별 예상 주가수익비율(PER)을 적용해 평가한 HBM 사업 가치는 SK하이닉스 시가총액의 2027년 93%, 2028년 135%에 해당했다.

고 연구원은 "2027년에 이미 HBM 하나만으로 현재 시가총액이 설명된다는 의미"라며 "시장이 통상적으로 받아들이는 멀티플 10배를 적용해도 결과는 크게 다르지 않다"고 설명했다.

자사주 매입·소각도 주당 가치를 높일 것으로 봤다. 주식 수가 줄면 같은 이익을 내더라도 한 주에 돌아가는 이익이 늘고, 주가가 낮을수록 같은 돈으로 더 많은 주식을 소각할 수 있기 때문이다.

고 연구원은 2028년 이후에도 잉여현금흐름(FCF)의 절반을 환원하고, 환원액의 70%로 주당 150만원에 자사주를 매입·소각하는 경우를 가정했다. 이 경우 2030년까지 주식 수가 약 절반으로 줄어 주당순이익(EPS)은 매입·소각이 없을 때의 약 두 배가 된다고 추산했다.

고 연구원은 "2028년 이후 이익이 정체되더라도 주당 이익은 계속 늘어나는 구조"라며 "이익 지속성에 대한 의심이 주가를 누를수록 소각 효과는 커진다"고 말했다.

이어 "2027년 하반기에 2028년 HBM 협의와 LTA 연장이 지속적으로 확인되면서 이익이 스트레스테스트 범위 안에서 유지될 것"이라며 업황 둔화에도 이익을 방어할 수 있다는 점이 실적으로 확인되면 주가 저평가도 완화될 것으로 전망했다.

bhjeon@yna.co.kr