인컴의 시대(The Era of Income)

전문가들이 예상하는 2023년의 투자 환경도 여전히 녹록지 않아 보인다. 전 세계 경제성장 전망은 계속해서 침체가 우려되고 있고, 인플레이션은 안정되기는 하겠지만 여전히 과거보다 높은 수준이 유지되면서 긴축을 멈추고 싶어 하는 각국의 중앙은행들을 곤혹스럽게 할 전망이다.

따라서 전 세계 주식 시장은 지난 10년처럼 우상향하는 강한 상승 추세를 형성하기보다는 넓은 박스권 내에서 횡보하는 흐름을 나타낼 것으로 예상한다. 개인 투자자들이 추세를 통한 자본차익을 추구하면서 수익을 내기가 어려운 환경이다.

그러나 변화된 금융 환경의 원인을 잘 이해하고 활용한다면 수익을 누릴 기회도 있을 것이다. KB는 2023년 핵심(Core) 전략으로 ‘인컴(Income) 투자’를 제시한다.

‘인컴’은 월급과 같이 고정된 소득을 의미하는데, 지금처럼 자본차익을 추구하는 것이 쉽지 않고 금리가 높은 시기에는 월급처럼 따박따박 안정적인 소득이나 현금흐름이 발생하는 자산에 투자하는 것이 매우 중요하기 때문이다.

2분기 중반까지는 채권을 중심으로 한 인컴 투자가 여전히 매력적이지만, 장기 수익 창출의 기회도 놓치기는 아쉽다. 글로벌 경기는 하반기에 침체에 빠지며 저점을 기록할 전망이다. 주가는 일반적으로 경기에 1~2개 분기를 선행하므로, 2분기를 전후로 성장하는 기업을 합리적 가격에 매수할 수 있는 기회를 포착하는 위성(Satellite) 전략을 병행하는 것이 중요하다.

지금은 경기침체가 우려되는 상황에서 인플레이션은 과거보다 높은, 1970년대에 경험했던 스태그플레이션에 가까운 환경이다. 구조적 인플레 요인이 쌓이고 있기 때문에, 인플레이션이 진정된다 하더라도 과거의 저물가, 저금리로 돌아가기는 어려워졌다.

구조적 인플레 요인은 첫째, 미국과 중국이 패권경쟁을 펼치면서 블록화와 공급망 차질이 발생했고, 둘째, 감염병으로 노동력이 이탈하면서 일손 부족과 임금 상승이나타났다. 코로나 극복 과정에서 각국의 복지가 대폭 확대된 것도 전반적으로 비용을 높였다. 셋째, 러시아-우크라이나 전쟁과 에너지 전환도 원자재 가격을 한 단계 끌어올렸다.

전쟁이 끝나더라도 경제적 제재가 마무리될 때까지는 그 영향이 경제와 금융시장에 상당 기간 유지된다는 것이 역사적인 경험이다. 이러한 구조적 인플레 요인들은 물가를 과거보다 높은 수준에서 꽤 오랫동안 머물도록 하면서 중앙은행들이 쉽게 기준금리 인상을 멈추거나 인하로 전환하는 데 걸림돌이 되고 있다.

높아진 인플레이션은 판매 가격을 높이기 때문에 기업이익에는 긍정적인 영향을 주기도 한다. 경기침체 우려에도 기업이익이 쉽게 무너지지 않는 이유다. 그러나 높은 물가는 미래에 대한 기대를 의미하는 밸류에이션, 즉 주가수익비율(PER)에는 부정적이다.

주가가 추세적으로 상승하기 위해서는 PER이 상승해야 하는데, 인플레이션이 미래에 대한 기대, 즉 PER에 부정적인 영향을 끼치다 보니 주가는 넓은 박스권에서 횡보하는 흐름을 보일 가능성이 높다. 주가가 우상향의 강한 추세가 아닌 넓은 박스권 흐름이라면, 주식을 매수하여 보유할 경우 자본차익은 결국 0%에 수렴하게 될 것이다.

주식 투자의 총수익은 자본차익과 배당으로 구성된다. 주가가 우상향하며 추세적으로 상승할 때는 압도적인 자본차익이 발생하므로 배당수익률은 종종 무시되기도 한다. 그러나 박스권의 횡보장에서는 다르다. 자본차익이 0에 수렴하기 때문에 배당수익률이 상당히 중요해진다.

과거 30년 동안 미국 S&P500 지수에 투자했을 경우 총수익에서 배당이 차지하는 비중이 52%에 달한다는 것은 익히 알려진 사실이다. 지금처럼 물가와 금리 수준이 높은 환경에서는 더더욱 그렇다.

인컴 투자는 첫째, 투자를 결정할 때 심리적이고 재무적인 완충 역할을 한다. 현금이 따박따박 내 호주머니에 들어오기 때문에 감정적인 투자 의사 결정을 내리지 않도록 도와주는 역할을 한다.

둘째, 포트폴리오 위험을 분산하는 역할도 있다. 인컴 자산은 채권, 배당주, 리츠, 인프라 등인데, 이런 자산들은 대부분 주식과의 상관관계가 낮기 때문에 내 포트폴리오의 변동성을 낮춰주는 효과가 있다. 전통적으로 변동성 장세에서 배당주는 주가지수가 하락할 때 방어력이 높고 상대적으로 높은 회복탄력성을 보여주기도 한다.

셋째, 인컴 투자는 우량한 기업과 자산에 투자하는 방법이기도 하다. 배당과 이자를 꾸준히 지급하거나 배당률을 높이는 기업은 우량한 기업이나 자산인 경우가 많기 때문이다.

위성 전략은 2분기를 전후로 성장하는 기업을 합리적 가격에 매수할 수 있는 기회를 포착하는 전략이다. 핵심 전략인 인컴 투자와 병행할 때 효과적이다. 주식은 넓은 박스권 내 횡보를 예상하지만 변동성이 크므로 자본차익의 기회는 남아있다. 인플레이션이 화두이기 때문에 연준(Fed) 등 주요 중앙은행들은 물가 데이터를 기준으로 통화정책을 결정한다.

그러나 물가는 대표적인 경기 후행지표다. 2022년에는 경기가 나빠지는데 공격적으로 긴축을 강화함으로써 경기를 더 위축시켰고, 2023년에는 하반기로 갈수록 경기는 사이클상 바닥을 찍고 반등할 것으로 예상되지만, 통화정책은 거꾸로 기준금리 인상을 멈추고 완화할 가능성이 높다. 경기의 진폭을 키우는 요인이다.

노벨상을 수상한 경제학자 밀턴 프리드먼은 이를 ‘샤워실의 바보들’이라고 표현했다. 샤워실에서는 냉수와 온수를 잘 조절해야 하는데, 중앙은행들이 급한 마음에 뜨거운 물을 확 틀었다가 너무 뜨거우면 반대로 찬물을 확 트는, 냉탕과 온탕을 왔다 갔다 하는 일을 반복한다는 것이다.

중앙은행들이 인플레이션을 잡기 위해 대응하는 과정에서 주가는 넓은 박스권 내에서도 진폭이 클 것이기 때문에, 투자자들은 후행적인 물가보다는 경기 사이클을 보고 투자할 때 기회가 있을 것이라는 의미다.

주가가 넓은 박스권 내에서 움직인다면, 저점 부근에서 성장하는 기업을 합리적인 가격에 매수해서 보유하는 것은 유효한 전략이 될 것이다. 인플레이션의 시대였던 1970년대의 경험을 살펴보면, ‘성장하는 기업’이라는 의미가 지금은 적자를 내고 있지만 미래에 대규모 이익이 기대되는, 우리가 지난 10년 동안 보아왔던 ‘성장주’의 개념과는 다를 것이다.

금리와 인건비 등 비용이 비싸고 불확실성이 높은 환경이기 때문에 기업은 몸집이 가벼우면서, 즉 자산과 부채의 규모가 지나치게 크지 않으면서도 안정적인 현금흐름 창출 능력을 가진 기업이 유리하다.

어찌 보면 가치투자에 가까운 기업이 여기에 해당된다. 이런 시기에는 중소형주의 성과가 우월하기도 했다. 성장성이 높으면서도 현재의 비싼 비용을 감당할 수 있을 만큼 부채비율도 낮고 재무건전성이 좋은 기업들, 영업 현금흐름이 양호한 기업들, 운전자본을 적정한 수준에서 유지하면서 이익을 꾸준히 내는 기업들, 비즈니스에 대한 확고한 헤게모니를 쥐고 있는 전통 기업들도 ‘성장하는 기업’이 될 수 있다.

장기 성장 테마로는 3가지로 분류할 수 있다. 첫째, 반도체, 우주, 사이버보안, AI, 5G 등 과학기술 테마, 둘째, 전기차(2차전지), 태양광/풍력, 수소/원전 등 에너지기술 테마, 셋째, 글로벌 투자은행들의 소수 의견이지만 과거 인플레이션 시대의 경험을 감안했을 때 의미가 있는 가치주, 중소형주, 산업재, 신흥자원국 투자들이다. 

결론적으로, 불확실성이 높고 금리와 인건비가 비싼 시기에는 인컴 투자가 유효한 핵심 전략이다. 그러나 주가가 바닥권에 왔을 때 합리적 가격에서 성장하는 기업을 매수할 기회도 꽤 있을 것이다.

지난 10년 동안 봐왔던 전통적인 성장주보다는 재무적으로도 튼튼한 가치주에 가까운 성장주들, 비즈니스에서 확고한 지도력을 가지고 있거나 현금 창출을 꾸준히 해나가는 기업들을 저가에 합리적으로 포트폴리오에 담아서 가져간다면 인컴 투자와 함께 좋은 투자수익을 기대해볼 수 있을 것이다.