환율, 느리게 약해질 달러, 원화는 험난한 여정

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금리, 중립금리를 향한 중앙은행들의 여정 3화

시리즈 총 4화

2024.11.12

읽는시간 4분

24년 11월 달러/원 전망 – 트럼프 귀환에 1,400원 상회 등 높은 레벨 유지

미국 대선 및 상하원 선거에서 공화당 승리 (Red Sweep) → 미 10년물 국채금리 급등 → 미 달러화 강세 전환
* 트럼프 공약 (관세 및 감세) 실현 가능성 상승, 미 재정적자 확대 우려가 장기 국채금리 상승 및 달러 강세 기여
11월 달러/원 환율 레인지 1,350~1,420원 전망: 위험회피에 단기 고점 1,420원, 이후 이벤트 소멸에 완만한 하방 예상
* 트럼프 당선 (관세 부과)에 따른 한국 수출 타격 우려는 원화 약세 요인, 다만 1,400원 부근 네고 및 당국 개입 경계에 저항

16년 트럼프 당선 직후, 미 달러화 및 달러/원 환율 급등

24년 11월 달러/원 환율, ‘빅 피겨’ 1,400원 상회

자료: Infomax, KB국민은행 자본시장사업그룹

24년 외환시장 리뷰 – 여전히 강했던 미 달러화, 높았던 달러/원 환율

미국 예외주의 (성장 호조) 및 연준 금리인하 지연, 미국 대선 불확실성 (트럼프 트레이드) 등이 24년 미 달러화 강세 지지
* 연준 빅 컷 (9/19) 이후 경제지표 호조 및 트럼프 트레이드 → 미 10년물 국채금리 반등하며 달러 지수도 동반 상승
연초 1,300원대 초반에서 출발한 달러/원 환율은 달러 강세 및 지정학적 리스크에 4월 및 11월 중 1,400원 도달
그 외 주변국 통화 (엔, 위안) 약세 동조, 외환 수급 불균형 (내국인 해외투자 확대)도 환율 상승 요인

2024년 미 장기 국채금리 및 달러 지수 추이

자료: Infomax, KB국민은행 자본시장사업그룹

2024년 달러/원 환율 추이

자료: Infomax, KB국민은행 자본시장사업그룹

24년 외환시장 리뷰 – 미국 경기호조, 좁혀지지 않는 금리차가 달러 가치 지지

연초 경제지표 호조 및 연준 인하 기대 되돌림에 미 장기금리 상승, 9월 ‘빅 컷’ 이후 장기금리 재차 반등하며 달러 강세 전환
* 서프라이즈 지수 (ESI)와 장기금리의 동조성: 예상보다 양호한 경제지표 실적 → 장기금리 상승 → 미 달러화 강세
연준 ‘빅 컷’에도 유로 ECB 및 영국 BOE 등 금리인하에 미국/주요국 금리차 유지: 주요 통화 대비 달러의 상대적 가치 유지
* 주요국 금리인하 폭: 유로 ECB 75bp, 영국 BOE 50bp, 캐나다 BOC 125bp, 스웨덴 RB 125bp, 스위스 SNB 75bp

예상보다 양호한 미국 경제지표에 장기금리 반등

자료: Infomax, KB국민은행 자본시장사업그룹

미국-주요국 금리차 유지되며 미 달러화 가치 지지

24년 외환시장 리뷰 – 다시 불거진 지정학적 리스크에 원화 약세 압력

2022년부터 본격화한 지정학적 리스크는 24년에도 지속, 위험자산인 원화에는 약세 요인
* 22년 러시아/우크라이나 전쟁 → 23년 하마스/이스라엘 사태 → 24년 이란/이스라엘 사태 + 북한 리스크
국제유가 (지정학적 리스크 프록시)와 달러/원의 동조성, 하지만 최근 환율 상승은 지정학적 리스크만으로는 설명하기 부족
* 24년 10월 기점으로 국제유가와 달러/원 비동조화: 국제유가 하락 안정에도 환율은 오히려 상승

지정학적 리스크 지수, 24년 이란-이스라엘 사태에 재차 상승

자료: Dario Caldara and Matteo Iacoviello, CEIC, KB국민은행 자본시장사업그룹

국제유가와 달러/원 환율 추이, 10월부터는 비동조화

자료: Infomax, KB국민은행 자본시장사업그룹

24년 외환시장 리뷰 – 엔화 및 위안화 약세에 동조한 원화

주변국 통화인 일본 엔화 및 중국 위안화의 약세, 한국 원화도 동조하며 약세 압력 지속된 것으로 판단
* 한국 원화는 엔화 및 위안화의 대표적인 프록시 통화 (Proxy Currency), 즉 해당국 통화 약세 시 원화도 약세
24년 달러당 엔화 및 위안화 환율과 원화 환율의 동조성: 특히 엔화와 강한 동조성 (0.77), 위안화도 일부 영향 (0.53)
* 즉 향후 달러/원 전망의 주요 변수로 엔화 및 위안화 흐름에 주목 (BOJ 통화정책 기조, 중국 경기회복 여부가 중요)

달러당 엔화 및 원화 환율의 동조성 (상관계수 0.77)

자료: Infomax, KB국민은행 자본시장사업그룹

달러당 위안화 및 원화 환율의 동조성 (상관계수 0.53)

자료: Infomax, KB국민은행 자본시장사업그룹

24년 외환시장 리뷰 – 늘어나는 해외투자도 환율 상승 요인

외환 수급의 불균형도 24년 환율 상승 요인 중 하나: 국내로 유입되는 달러보다 해외로 유출되는 달러가 더 많은 상황
* 24년 1~9월 13억 달러 순유출: 경상흑자 (646억 달러)보다 더 많은 투자자금 순유출 (659억 달러)
빠르게 증가하는 내국인의 해외주식투자 수요가 외환 수급 불균형의 주요인
* 24년 1~9월 내국인 해외주식투자 자금은 427억 달러, 23년 1~12월의 298억 달러를 이미 초과

외환 순공급 (경상수지-직접투자수지-증권투자수지) 추이

내국인의 해외주식투자, 24년부터 다시 증가 폭 확대

25년 외환시장 전망 (달러/원) – DXY 따라갈 달러/원, 원화 약세는 변수

25년 달러/원 환율의 방향성은 글로벌 달러 가치가 결정할 전망: 달러/원 흐름의 주요인은 원화 가치보다는 달러 가치
* 21~24년 미 달러화 지수 (DXY)와 달러/원 환율의 동조성: 25년에도 달러/원은 DXY와 동조할 가능성이 큼
하지만 24년 들어 달러/원 적정 환율과 실제 환율의 편차 확대: 지정학적 리스크, 주변국 통화 약세 동조, 외환 수급 불균형 등
* 24년 1~3분기 달러/원 환율은 적정 수준을 40원 상회 (원화 저평가): 25년에도 원화 약세 지속 여부 판단 필요

21~24년 미 달러화 지수 (DXY)와 달러/원 환율의 동조성

자료: Infomax, KB국민은행 자본시장사업그룹

21~24년 달러/원 적정 환율과 실제 환율 편차, 24년 들어 확대

25년 외환시장 전망 (달러/원) – 방향성 (DXY) 판단, 미국 및 주요국의 금리차

21~24년에 이어 25년에도 미 달러화 지수 (DXY)는 미국 및 주요국의 금리차가 결정
25년 미 연준 및 주요 6개국 중앙은행의 정책금리 전망 컨센서스: 주요국 대비 연준의 더 큰 폭 인하, BOJ 추가 금리인상 기대
* 이 경우 미국/주요 6개국 금리차는 현재 1.79%p에서 25년말 1.47%p로 0.32%p 축소
금리차 0.1%p 축소는 DXY 0.8pt 하락 요인 → 25년 미국/주요국 금리차 축소에 DXY도 완만한 하락 전환 시도

2025년말 연준 및 주요 6개국 정책금리 전망치 및 금리차 추정

25년 미국 및 주요국 금리차 축소에 DXY도 완만한 하락 전망

자료: Bloomberg, KB국민은행 자본시장사업그룹 전망

25년 외환시장 전망 (달러/원) – 원화 약세 요인 ①, 한국 경제 펀더멘털

25년 한국 수출의 완만한 둔화 및 경상수지 흑자 폭 축소 예상 → 경제성장 둔화, 달러 공급 감소는 원화 약세 요인
* 통관기준 수출 증가율 (전년비) 24년 1월 18.2%에서 10월 4.6%로 둔화 (역 기저효과), 반도체 수출도 완만한 둔화
시장 기대보다 미약할 25년 한국 경제성장률 (연간 1.9%) → 원화 저평가 해소 (원화 강세 전환)를 저해하는 요인
* 소비 회복 지연, 건설 경기부진 지속, 수출 둔화 등이 25년 경제성장의 걸림돌로 작용할 전망

한국 수출 증가율, 역 기저효과에 25년 완만한 둔화 예상

자료: CEIC, KB국민은행 자본시장사업그룹

시장 기대보다 미약할 25년 한국의 실질 경제성장률

자료: CEIC, Bloomberg Consensus, KB국민은행 자본시장사업그룹 전망

25년 외환시장 전망 (달러/원) – 원화 약세 요인 ②, 중국 성장둔화 리스크

중국의 구조적 성장둔화, 트럼프 당선에 따른 미/중 갈등 심화 → 한국 수출 등 경제성장 저해 → 원화 약세 요인
* IMF의 중국 장기 경제성장률 전망: 24년 5% 하회 (4.8%), 25년 4.5%, 29년에는 3.3%까지 둔화 예상
* 중국 부동산 경기침체 장기화, 인구 감소, 트럼프 정부의 대중국 60% 관세 → 중국 성장 저해 요인
* 중국의 성장둔화 (수요둔화)는 한국 수출에도 부정적, 특히 반도체 수출 타격 우려 (대중국 반도체 수출 비중 약 50%)

한국과 중국 경제성장률 추이 및 전망 (IMF)

자료: IMF WEO (24.10.22), KB국민은행 자본시장사업그룹

한국의 주요 국가별 반도체 수출 규모 (2023년)

25년 외환시장 전망 (달러/원) – 원화 약세 요인 ③, 연기금의 해외투자 계획

늘어나는 해외투자 (달러 수요), 24년에 이어 25년에도 달러/원 환율의 상승 요인이 될 전망
* 25년 한국 경상흑자 축소 (달러 공급 감소) 및 해외투자 증가 (달러 수요 증가)에 외환 수급 불균형도 지속
국민연금 25년 해외투자 포트폴리오 (주식+채권+대체) 13% 이상 증가 추정, 특히 해외주식이 큰 폭 증가 (+15.9%)
* 국민연금 해외투자 포트폴리오 비중 (25년 추정): 주식 64.4%, 채권 14.3%, 대체 21.1%

국민연금의 2025년 기금 포트폴리오 운용계획

2025년 국민연금 해외투자 포트폴리오 규모 추정

25년 외환시장 전망 (달러/원) – 달러/원 방향은 아래지만, 상방 리스크 잔존

25년 달러/원 환율 전망: 미국/주요국 금리차 축소 → 미 달러화 약세 → 달러/원 환율 하락 (연평균 1,330원, 연말 1,280원)
* (하방 요인) 미국 경기둔화, 연준 금리인하, 유가 안정, 한국 내수 회복, 25년말 외국인 채권자금 유입 (WGBI 편입)
* (상방 요인) 지정학적 리스크, 중국 성장둔화, 한국 수출부진 및 해외투자 확대에 따른 외화 수급 불균형
하지만 대외 불확실성 (연준 금리인하 지연, 중국 리스크 등) 및 원화 약세 (수출 둔화, 해외투자 확대 등) 등 상방 리스크 잔존

2025년 달러/원 환율 기본 전망 및 상하방 리스크

2025년 달러/원 환율 전망 레인지

자료: Infomax, KB국민은행 자본시장사업그룹 전망

25년 외환시장 전망 (유로/달러) – 좁혀지지 않는 금리차, 유로화 강세 저해 요인

25년 유로/달러 전망: 유로 경기회복/미국 경기둔화 → 성장 격차 축소 → 유로/달러 상승 (연평균 1.11달러, 연말 1.13달러)
* 유로-미국 성장 격차 예상치 컨센서스 (전기대비 연율 평균): 24년 -1.2%p → 24년 -0.6%p (+0.6%p)
좀처럼 좁혀지지 금리차는 유로화 강세 저해 요인: 25년 유로화 강세 속도는 기대보다 느릴 가능성, 하방 리스크도 잔존
* 컨센서스: ECB 예상 금리 (24년 현재 3.25% → 25년말 1.25%), Fed 예상 금리 (24년 현재 4.75% → 3.50%): 125bp로 동일

25년 유로지역 및 미국 성장 격차, 24년보다 축소

자료: Bloomberg Consensus, KB국민은행 자본시장사업그룹

25년에도 좁혀지지 않는 금리차가 유로화 강세 저해 요인

자료: Bloomberg Consensus, KB국민은행 자본시장사업그룹 전망

25년 외환시장 전망 (달러/엔) – 미일 통화정책 차별화에 엔화 강세 전망 유효

25년 달러/엔 전망: 미일 통화정책 차별화 → 미일 금리차 축소 → 달러/엔 상승 (연평균 145엔, 연말 138엔)
일본의 임금-물가 선순환 (Wage-Price Spiral) 가능성 상승 → 25년에도 일본 BOJ 금리인상 기조 유지
미일 통화정책 차별화 (BOJ 금리인상/Fed 금리인하)에 양국 금리차도 축소: 주요국 통화 중 엔화 절상 폭이 가장 클 전망
* 컨센서스: BOJ 예상 금리 (24년 현재 0.25% → 25년말 0.75%), Fed 예상 금리 (24년 현재 4.75% → 3.50%)

일본 근원 인플레이션 30개월 연속 2% 상회, BOJ 인상 조건 충족

자료: CEIC, KB국민은행 자본시장사업그룹

미일 통화정책 차별화 (미일 금리차 축소)에 엔화 강세 전망

자료: Bloomberg Consensus, KB국민은행 자본시장사업그룹 전망

25년 외환시장 전망 (달러/위안) – 트럼프 관세 정책에 위안화 평가절하 리스크

25년 달러/위안 전망: 중국 경기회복/미국 경기둔화 → 성장 격차 확대 → 달러/위안 하락 (연평균 7.06위안, 연말 6.95위안)
중국 정부의 통화완화 정책 및 경기부양책 등에 25년 완만한 경기회복, 미국과의 성장 격차 재확대
* 컨센서스: 중국-미국 성장 격차 예상치 (전기대비 연율 평균): 24년 1.6%p → 24년 2.8%p (+2.2%p)
트럼프의 대중국 관세 부과 vs. 위안화 평가절하 대응 가능성: 트럼프 1기 시기 (미중 갈등 심화) 위안화 평가절하 경험

중국 및 미국 경제성장률 추이 및 전망

자료: Bloomberg Consensus, KB국민은행 자본시장사업그룹

트럼프 행정부 1기 시기의 위안화 평가절하

자료: Infomax, KB국민은행 자본시장사업그룹

주요국 환율 전망 Table

주요국의 '환율 전망'을 정리한 표이다.

출처: Infomax, KB 국민은행 자본시장그룹 전망 2024.11.12)

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문정희

KB국민은행 자본시장그룹 이코노미스트

매일, 매주, 매월, 분기별 환율 정보와 함께 국제외환시장을 분석하고 전망합니다.