2월, 국내 펀더멘털보다 중국 등 대외 불안

2024년 2월에는 월초에 빅 이벤트가 집중되어 있다. 1월 31일부터 2월 1일까지 미국 연준의 FOMC 회의가 열렸고, 1일 저녁에는 영국 BOE 정책회의도 개최되었다. 2일 저녁에는 미국의 1월 고용지표가 발표될 예정이다.

1월 FOMC 회의에서는 예상대로 기준금리가 동결되었다. 지난 2023년 7월 금리인상 결정 이후 네 차례 연속 기준금리는 5.25~5.50%로 유지되고 있다. 파월 연준 의장은 기자회견에서 ‘물가상승률이 연준 목표 (2%)에 더욱 근접할 것이라는 확신’이 필요 하다고 강조하여 다음 회의인 3월에도 금리인하는 어려울 것임을 시사했다.

Fed Watch 에서도 3월 금리인하 확률이 35%로 낮아졌다. 하지만 5월 금리인하 확률은 61.9%로 여전히 높고, 그 다음 회의인 6월에는 2회 금리인하 전망이 58.4%에 달한다. 3월 금리인하 전망은 낮아졌지만 5월과 6월, 7월 등 연속 금리인하 전망은 유지되고 있다.

2월 중순에는 미국 1월 소비자물가가 발표되고, 15일에는 일본과 영국의 4분기 경제 성장률 예비치가 발표될 예정이다. 일본은 경제상황이 양호하나, 지난 2023년 상반기에 높은 성장세를 보인 바 있어 기저효과 영향으로 3분기, 그리고 4분기에도 성장은 다소 저조할 것으로 예상된다.

반면 영국 경제는 여전히 고물가, 고금리가 장기화되고 있어 실물경제는 더욱 부진할 것으로 예상된다. 이미 발표된 유로지역의 4분기 성장률이 전기 대비 0.0%로 예상치 -0.1%는 상회했지만 경제가 성장하지 못하고 있음을 보여줬다.

2월에는 중국 경제와 금융시장도 국내 시장에 중요한 변수이다. 지난 1월 말 중국 정부는 대출금리는 유지한 채 증시안정기금, 은행 지급준비율을 인하했다. 2월에도 경기 부양조치보다 시장 안정 조치를 유지할 것으로 예상된다. 이를 통해 중국에 대한 투자 심리가 얼마나 개선될 것인지가 중요할 것으로 판단된다.

미국 연준이 강조하는 물가 둔화는 조금씩 확인되고 있다. 12월 PCE 디플레이터 (물가상승률)는 전년동월대비 2.6%로 전월치 및 예상치에 부합했다.

식품과 에너지를 제외한 근원 PCE 물가상승률도 전년비로 2.9%를 기록, 예상치 3.0%를 하회했다. 이에 4분기 근원 PCE 물가상승률은 3.2%로 3분기에 기록한 3.8%에 비해 크게 낮아졌다.

이러한 추세가 더 이어진다면 2024년 1분기에 근원 PCE 물가는 2.6%를 기록할 전망이다. 이는 현재 연준의 정책금리 상단인 5.5%에 비해 2.9%p 낮은 수준이다. 이를 실질금리로 볼 수 있는데, 이는 정책금리에서 근원 PCE 물가상승률을 차감한 금리이며, 가계와 기업이 체감하는 금리, 즉 비용의 개념이다.

실질금리가 높다는 것은 물가는 낮은데 금리가 높다는 점에서 은행에서 대출받을 경우 더 많은 비용을 지불해야 한다. 연준 위원들과 파월 의장이 언급한 ‘통화긴축의 부담’을 의미한다.

파월 의장은 1월 FOMC 회의 종료 후 기자회견에서 ‘아직 연준의 물가에 부합할 것이라는 확신’이 부족하다고 언급했다. 이는 물가수준뿐만 아니라 경제상황을 염두한 것으로 풀이된다.

특히 연준의 이중 책무인 ‘물가안정과 완전고용’에 있어 현재 고용 시장이 여전히 초과 수요 (고용 수요>고용 공급) 현상이기 때문에 향후 임금 (P)이 올라가면 다시 인플레이션 압력이 높아질 수 있어 이를 경계한 발언으로 해석된다.

연준의 금리인하 기대가 더욱 확실해지기 위해서는 물가 둔화와 함께 고용 수요가 약화되는 현상이 확인되어야 할 것이다. 시장에서는 고용 둔화를 비농업 신규 취업자수 10만명 이내와 실업률이 이전 3개월 평균 실업률을 상회할 경우 등 두 가지로 확인한다.

그런데 1월 취업자수, 실업률 모두 전월보다 부진할 것으로 보이지 않는다. 따라서, 앞으로 2월부터 4월까지 고용 부진이 확인되어야 이르면 6월 FOMC 회의 또는 7월 FOMC 회의에서 첫 금리인하가 가능하다.

Fed Watch 에서는 3월보다 5월에 연준의 첫 금리인하를 전망하고 있다. 이는 여전히 시장의 금리인하 기대가 펀더멘털보다 앞서 있음을 의미한다. 따라서 2월에도 미국 경제지표가 큰 폭으로 부진하지 않는다면 달러 약세도 제한적일 가능성이 높다.

중국 정부의 증시안정기금 조성과 은행 지급준비율 인하 등 시장 안정조치에도 불구하고 증시는 약세, 위안화도 약세를 보이고 있다. 중국에 대한 불안 요인이 해소되지 않았기 때문으로 판단되며, 불안 요인으로는 부동산 시장과 미중 갈등의 재격화 등이다.

중국 경제는 생산과 소비 등에서 개선되고 있으나, 고정투자, 건설경기 등은 회복되지 못하고 있다. 특히 부동산 시장은 지가 하락과 건설투자 감소, 부동산 개발업체들의 구조 조정이 아직도 끝나지 않았다.

중국 70개 도시의 지가는 전월비로 다시 하락하고 있다. 2023년 상반기에는 부동산 시장의 일부 규제 완화 등으로 지가가 반등하는 모습을 보였으나 하반기부터 다시 하락하고 있다.

중국 부동산 시장에 대한 전망에 있어 비관론은 부동산 정책은 여전히 구조조정이라는 점이며, 낙관론은 이미 정부 규제 등으로 건설 프로젝트가 급격히 감소한 바 있어 과잉 공급은 해소되고 있고, 가격 조정도 상당 부분 진행되었다는 점이다.

하지만, 결국 시장에서 확인하는 부동산 시장과 가격 지표 등이 이전보다 뚜렷하게 개선되지 않는다면 중국 경제, 부동산에 대한 우려가 반감되기는 어려울 것으로 보인다.

지난 13일 대만총통선거 이후 대만과 중국의 양안 갈등, 미국과 중국의 갈등은 여전히 불안 요인이다. 더욱이 미국에서는 11월 대통령 선거를 맞아 공화당과 민주당에서 대선 후보를 선출하고 있다.

공화당에서 트럼프 후보가 승리하며 차기 대선 후보로 유력한 가운데 대통령 지지율에서도 트럼프가 바이든을 앞선 것으로 발표되고 있다. 트럼프가 당선될 경우 지난 2018년 미중 갈등이 다시 시작될 가능성이 있다.

그럼에도 중국 위안화 환율은 중국 경제 및 시장의 우려를 상당 부분 반영하고 있다. 중국 인민은행은 일일 고시 환율로 7.10~7.11위안을 유지하고 있다. 일일 변동폭 ±2.0%를 적용하면 시장 환율은 7.20위안을 지키려는 취지로 볼 수 있다.

또한, 중국 위안화는 바스켓 환율이라는 점에서 통화바스켓 지수인 CFETs RMB 지수는 7.0위안 수준이 적정하다. 중국 경제와 시장의 불안에도 경착륙 (hard landing)하지 않는다면 위안화 환율은 단기간 7.0~7.20위안 수준에서 등락할 것으로 예상된다.

한국 1월 무역수지는 3억 달러에 불과, 전월 44.6억 달러와 시장 예상치 10억 달러를 모두 크게 하회했다. 수출은 전년동월대비 18% 증가했으나 수입 감소폭이 크지 않아 무역수지 흑자가 축소되었다.

그러나 무역수지의 흑자 기조가 지속되고 있음은 긍정적이다. 뿐만 아니라 12월 산업활동 동향에서 생산활동이 개선되었고, 선행지수 경기 사이클이 반등, 순환변동치 기준으로 100pt 에 도달함에 따라 국내 실물경기도 점진적 반등이 예상된다.

미국 금리인하 시계는 다소 늦춰질 것으로 예상되나, 인하에 대한 시장의 기대는 유효하다. 이는 미국 국채 금리의 상단을 제약하고, 달러에도 강세 기대를 낮추는 요인이다. 다만, 미국 경제지표가 예상보다 양호할 경우 금리가 다시 반등하고 달러 약세 압력도 제한적일 것이다.

중국은 강한 경기부양 조치가 발표될 가능성이 낮고 부동산 시장에 대한 불안, 미국과의 관계 악화 등이 여전히 투자심리를 위축시키는 요인이다. 물가가 낮다는 점에서 2월에는 다시 중기유동성창구지원 (MLF), 대출우대금리 (LPR) 등의 인하가 예상되나 이는 시장을 안정 혹은 방어하는 조치일 것이다.

달러/원 환율은 50일 이동평균선으로 1,318원과 100일 이동평균선 1,324원, 그리고 200일 이동평균선으로 1,317원 등 주요 이동평균선이 모여있다. 이전 고점은 지난해 11월 초에 기록한 1,357원이다.

예상치 못한 충격이나 중국 경제, 시장의 급격한 하강, 위험회피 심화 등이 발생하지 않는다면 1,350원은 강한 저항선이 될 것이다. 반대로 환율이 하락해도 주요 이동평균선이 모여 있어 1,310원과 20원에서 지지가 예상된다.

2월 적정 환율 (Fair Value)을 추정한 결과, 적정 환율 수준은 1,259원이며, 위험회피 (Std+1) 환율은 1,298원, 위험고조 (Std+2) 환율은 1,337원이다. 최근 추이가 위험 회피와 위험고조 구간에 있어 1,300원에서 1,340원 레인지가 예상된다. 이동평균선과 적정 환율 추정치를 대입하면 2월 달러/원 환율은 1,290원에서 1,350원 구간에서 등락할 가능성이 높다고 판단된다.