3화. 통화정책에 대한 시장 평가

BOJ는 YCC 조정이 시장기능 개선을 통한 금융완화 효과를 시장에 안정적으로 파급시키고 완화적 통화정책의 지속가능성을 높이기 위한 것이라고 강조

• 금융시장 변동성 확대로 수익률곡선 왜곡, 현물-선물 격차 심화가 나타나고 있어 시장 안정을 유도하는 기능을 바란 결정이었다는 것
  *국채금리가 시장금리의 기준이 된다는 점에서 이를 사전에 바로잡아 금융시장 안정을 도모하겠다는 계획
• 구로다 중앙은행 총재는 기자회견 자리에서 이번 결정이 정책금리 인상이나 긴축정책의 돌입, 출구전략을 의미하는 것은 아니라고 분명히 밝힘
• 그러면서 글로벌 불확실성이 높기는 하지만 금융시장 변동성은 완화될 것으로 기대한다며 변동폭 추가 확대에 대해서는 고려하지 않고 있다고 언급

시장에서는 BOJ가 10년간 이어온 완화적 정책을 종료하고 긴축적 정책으로 전환하려는 움직임으로 보는 해석이 다수

• YCC 조정만으로는 중앙은행이 초저금리 정책을 포기한 것으로 해석하기에는 다소 이른 감이 있지만, 통화정책 전환이 필요하다는 신호로 보인다는 것
  *UBS는 BOJ가 뭐라고 설명하든, 출구를 향한 발걸음이라고 지적하며 2023년 신임 총재가 취임과 동시에 정책금리 인상할 가능성도 있다고 전망
  *골드만삭스 (GS) 역시 BOJ의 조치가 채권시장 기능 강화를 위해 마이너스 정책금리를 포기하는 수순일 수 있다고 언급
  *OCBC는 2023년 2분기로 예상했던 YCC 조정이 예상보다 일찍 이뤄졌다며, 완화적 기조를 유지해왔던 BOJ의 변화에 주목해야 한다고 지적

지난 10월, BOJ의 10년 만기 국채보유잔액이 발행잔액을 초과하면서 국채 매입이 한계에 도달했다는 지적이 있었으나 절차상 문제였던 것으로 확인

• 10월 말, BOJ의 신규10년물 만기 국채 보유잔액이 3조 1,141억 엔 (239억 달러)으로 동시점 발행잔액 2조 8,665억 엔 (220억 달러)을 초과해 우려가 확대
• 관행적으로 BOJ는 매입채권을 은행에 빌려주고 이를 2차 시장에 풀어왔는데, 이는 시장 운영 중 BOJ가 채권을 다시 매입하는 복식부기 (double-booking)를 초래
  *368차 국채발행에서 외국인 투자자들이 높은 물가를 보고 BOJ 정책 수정 기대감에 국채를 공매도 (Short Selling) 움직임이 포착
  *BOJ는 원활한 거래를 위해 국채를 시장 참가자에게 대여하고 있는데, 대여가 늘어도 중앙은행의 보유 잔액은 줄지 않는 상태가 유지되는 상황이 발생한 것
• 이후 추가 국채가 발행되자 보유비중은 100% 이하로 다시 하락

달러강세 속 BOJ의 시장 개입으로 중앙은행의 총자산대비 보유국채 비중이 급증

• 11월 말 기준, BOJ가 보유한 국채는 552조 엔 (4조 2,200억 달러)으로 총자산 699조 엔 (5조 3,500억 달러)의 80% 수준에 육박
  *자산대비 국채비중은 2022년 1월 70.6%에서 11월 78.9%까지 오른 상황
• 9월 말 기준, BOJ가 보유한 국채는 535조 6,200억 엔 (3조 9,200억 달러)으로 전체 국채발행액의 50.3% (vs. 6월 말 49.6%)
• 금리가 오르면 되면 정부 부채에 대한 이자도 늘어 정부 재정에 부담이 될 우려
  *금리가 1~2% 오르면 2025년부터 연간 이자부담이 3조 7천억~7조 5천억 엔 (285~578억 달러)으로 늘어날 것으로 추정
  *이는 FY23 예산안인 114조 엔 (8,568억 달러)의 3.2~6.6% 수준

금리인상으로 이자비용 부담이 늘어날 것으로 우려했으나 대부분이 고정금리 상품이며, 대부분이 장기채로 구성되어 부채부담은 우려만큼 크지 않을 전망

•  BOJ의 갑작스러운 결정으로 금리인상에 따라 국채 이자비용에 대한 부담이 늘고 국채가치가 하락해 정부 재정이 악화될 수 있다는 우려가 제기
• 그러나 BOJ 보유채권 대부분이 고정금리로 금리 변동의 영향을 받지 않는 상황
• 또한, 2022년 3월 말 기준 발행된 국채의 평균 잔존만기가 9년으로 대부분 장기채권으로 구성되어 있다는 점도 BOJ의 부담을 완화
  *기존 채권의 만기가 도래하여 차환채를 발행하게 되면 과거보다 높은 금리가 적용되어 이자비용은 점진적으로 증가할 소지
  *그러나 장기채 비중이 높다는 점에서, 단기에는 그 영향이 적을 것으로 전망

BOJ가 장기간 저금리를 유지하면서 고수익률을 찾아 일본 내 투자자금이 해외로 이탈하면서, 일본 투자자의 해외 채권 보유량이 높은 상황

• 2021년 말, 일본의 순대외자산은 411조 1,841억 엔 (3조 1,400억 달러)으로 독일 (2조 4,100억 달러)을 앞지르며 31년째 최대 순대외자산 보유국 지위 유지
  *홍콩 (1조 8,500억 달러), 중국 (1조 7,300억 달러)이 그 뒤를 이음
• 특히 계속된 엔화 약세가 일본 정부 및 기업, 개인이 보유한 해외 자산 가치를 높임
• 이번 YCC 정책 변경으로 일본 투자자들이 해외투자자금을 일본으로 다시 가져갈 유인이 커질 수 있다는 얘기가 나오면서 금융시장 변동성 확대 우려 제기

BOJ의 정책 전환이 확실시되어 엔화 선호심리가 높아질 경우, 달러자산 매각이나 일본 기관투자자의 해외자산 매각 움직임이 발생할 수 있는 상황

• 일본의 해외자산 처분 시 주요 투자국 금융시장이 취약해질 수 있다는 평가
  *일본은 미국에만 253조 엔 (1억 9,049만 달러)의 자산을 보유
  *일본 투자자의 해외 주식·채권 투자 규모의 43.8% 미국에 투자되어 있으며 프랑스·영국·호주에도 상당한 자금이 투자된 상황
• UBS는 YCC 폐지 시, 호주와 프랑스, 미국 국채시장이 혼란에 빠질 수 있다고 지적
  *YCC 폐지로 인한 파장은 달러/엔 환율 급락은 물론, 일본 투자자들이 대량으로 보유하고 있는 미국의 모기지증권까지 영향을 미칠 수 있다는 해석
• 도이체방크 (Deutsche Bank)도 장기국채 수익률이 상승, 엔화가 급반등하면 투자자들의 레버리지와 헤지, 파생상품 노출까지 다양한 파장이 일 것으로 추정

일본의 금리가 아직 낮은 편이어서 급격한 변화가 있지는 않을 것이나 향후 BOJ가 본격적인 정책금리 인상에 나서면 상황은 달라질 것으로 예상

• YCC 조정 이후, 그간 약세를 보였던 엔화가 강세로 전환하고 국체금리가 상승세를 보이자 엔캐리트레이드 청산 가능성이 높아진 것 아니냐는 우려가 제기
• 단기자금시장 금리가 급등하면 자금조달 차환 비용이 증가할 우려가 있지만, 다른 통화대비 낮은 금리를 유지하고 있어 조달통화 경쟁력 여전히 보유
  *1월 2일 기준, 3개월물 엔화 조달금리는 -0.135%로 달러화 (4.620%), 유로화 (2.245%), 파운드화 (3.900%) 대비 여전히 낮은 수준
• YCC 조정 후에도 엔화 국채금리는 여전히 여타 통화 국채금리보다는 낮은 수준이어서 갑작스러운 투자 확대를 기대하기는 어려운 상황
• 엔화 강세가 계속되면 캐리트레이드 청산 가능성도 배제할 수 없다는 점 유의

신임 총재와 부총재 취임과 정책변화가 동시에 이뤄질 경우, 금융시장 변동성이 높아질 수 있다는 점을 감안한 사전 조치라는 해석

• 일각에서는 BOJ가 신임 총재 교체를 앞둔 만큼, 후임자에게 모든 결정을 남겨두는 것보다는 이전 총재 산하에서 변화를 시작하는 것이 적절하다고 평가 중
  *1994년 신흥국 위기를 촉발시킨 멕시코 위기는 새로운 중앙은행 총재가 취임하고 페소화 거래밴드를 확대하기로 결정한 지 몇 주 만에 발생
• 게다가 총재 교체에 앞서 3월 19일에는 2명의 부총재 임기도 만료되는 만큼, 중앙은행의 정책변화에 상당한 관심이 쏠린 상황이라는 점도 작용했을 전망
• 언젠가 필요했던 통화정책 전환으로 발생할 수 있는 불확실성을 줄여줬다는 평가
• 일부는 시장참가자가 적은 연말에 정책을 변경해 시장영향을 최소화했다고 평가
• 이번 결정으로 다음 총재가 방어하기 쉽도록 변동 허용폭이 확대되어 국채 매입이 축소 (유동성 공급 축소), 즉 BOJ의 국채시장 개입이 축소될 것으로 예상